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鋼鐵行業(yè)承接資源部門與消費(fèi)部門，屬于其產(chǎn)業(yè)鏈條中重要的中游行業(yè)制造部門，且其下游的消費(fèi)部門，囊括房地產(chǎn)、基建、家電等需求，屬于經(jīng)濟(jì)支柱，占據(jù)大量社融數(shù)據(jù)比例，因此鋼鐵行業(yè)是國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展重要的支柱性產(chǎn)業(yè)。自改革開放以來，我國鋼鐵行業(yè)高速發(fā)展，粗鋼產(chǎn)量占世界粗鋼產(chǎn)量比重超過半數(shù)，但產(chǎn)量增加的同時(shí)，鋼鐵行業(yè)對原材料和能源的需求也同時(shí)增加。鋼鐵行業(yè)投入生產(chǎn)加工冶煉的原材料多為黑色金屬礦物，含碳、含硫量較高，且其生產(chǎn)流程工藝較長，經(jīng)過冶煉、連鑄、軋鋼等多個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)后，產(chǎn)生大量廢氣、廢渣、廢水，造成環(huán)境負(fù)荷，威脅人類生存環(huán)境。為此，政府在《中國制造２０２５》、中央經(jīng)濟(jì)工作會議、政府工作報(bào)告中多次提出，“中國制造必須走智能化、綠色化的強(qiáng)國之路”、“推動(dòng)鋼鐵等行業(yè)超低排放改造，實(shí)施重污染行業(yè)達(dá)標(biāo)排放改造”等，呼吁企業(yè)減少污染排放，推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略。為推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，國家推行綠色信貸體系，將企業(yè)融資行為掛鉤污染防治等環(huán)境信息，抬高企業(yè)款門檻，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行環(huán)境友好型生產(chǎn)活動(dòng)并進(jìn)行環(huán)境信息披露。同時(shí)，原銀監(jiān)會印發(fā)的《綠色信貸實(shí)施情況關(guān)鍵評價(jià)指標(biāo)》，為綠色信貸體系提供了更為具體的績效評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。對鋼鐵企業(yè)來言，融資問題也是其自身發(fā)展所需解決重要問題，綠色信貸體系將在實(shí)施融資支持的同時(shí)，實(shí)質(zhì)化推進(jìn)鋼鐵企業(yè)進(jìn)行污染成本內(nèi)部化、污染防治、主動(dòng)披露環(huán)境信息等行為，增強(qiáng)企業(yè)社會責(zé)任，促進(jìn)市場資金流向綠色企業(yè)。為研究鋼鐵企業(yè)環(huán)境績效對其融資情況的具體影響，根據(jù)現(xiàn)有可得企業(yè)信息披露情況，本文用鋼鐵企業(yè)ＳＯ２的排放量來衡量企業(yè)環(huán)境績效，結(jié)合綠色信貸體系結(jié)構(gòu)，研究其對鋼鐵企業(yè)實(shí)際融資的影響。

二、文獻(xiàn)綜述及理論假設(shè)

目前，已有許多學(xué)者從不同角度深入研究過企業(yè)的環(huán)境績效問題，其宗旨都是希望尋找到影響企業(yè)環(huán)境績效的因素，并且為提高企業(yè)環(huán)境績效提供一些指導(dǎo)性建議。李杰義等（２０１９）在研究中提出環(huán)境知識學(xué)習(xí)對企業(yè)的環(huán)境績效具有正向影響，綠色創(chuàng)新行為在其中發(fā)揮*中介效應(yīng)；潘紅波等（２０１９）從外部監(jiān)管角度進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)在２０１５年實(shí)施的《環(huán)境保護(hù)法》能顯著提高企業(yè)環(huán)境績效，且受區(qū)域經(jīng)濟(jì)條件的影響。通過對企業(yè)環(huán)境績效影響因素的探究，可以發(fā)現(xiàn)通過企業(yè)自身增強(qiáng)環(huán)境學(xué)習(xí)或加大監(jiān)管力度可以有效提高企業(yè)環(huán)境績效，但除了外部的監(jiān)管，金融市場是否可以通過控制企業(yè)的融資情況進(jìn)而影響其對環(huán)境績效的重視程度更值得我們研究。因此，本文將研究重點(diǎn)定為探究鋼鐵企業(yè)的環(huán)境績效是否影響到企業(yè)的融資約束。目前學(xué)者的主流觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)的環(huán)境績效對其財(cái)務(wù)績效有積極的促進(jìn)作用，這是因?yàn)榄h(huán)境績效好的企業(yè)往往擁有更好的聲譽(yù)，消費(fèi)者更愿意購買該公司產(chǎn)品；資源的再利用也會使得企業(yè)降低生產(chǎn)成本，從而影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)績效；從政府角度看，環(huán)境績效好的企業(yè)會面臨更少的罰款和更多的補(bǔ)助。綜上所述，企業(yè)的環(huán)境績效對其財(cái)務(wù)績效有積極影響。同時(shí)也有學(xué)者證明了企業(yè)的財(cái)務(wù)績效對其融資約束有緩解作用，李艷紅等（２０１５）認(rèn)為當(dāng)企業(yè)具有較強(qiáng)的盈利能力時(shí)，意味著擁有很好的還款能力和信譽(yù)，金融機(jī)構(gòu)更愿意對這樣的企業(yè)發(fā)放款；王家庭等（２０１０）研究表明企業(yè)良好的財(cái)務(wù)績效會增加公眾對于公司的信任，證券融資風(fēng)險(xiǎn)更低、更容易。另外，從外部性角度來看，企業(yè)的環(huán)境績效高意味著在生產(chǎn)過程中企業(yè)的污染排放量更低，這對整個(gè)社會而言，總福利要大于企業(yè)的福利效應(yīng)，這意味著產(chǎn)生了正的外部性。對于一個(gè)有效的市場來說，市場應(yīng)給予這些產(chǎn)生正外部性的企業(yè)一些補(bǔ)償，從而使得私人收益和社會總收益相等，從而激勵(lì)企業(yè)提高自身的環(huán)境績效。綜上所述，可以認(rèn)為具有良好環(huán)境績效的企業(yè)可以通過財(cái)務(wù)績效的表現(xiàn)降低其融資約束，這樣的效果又進(jìn)一步激勵(lì)著企業(yè)提高自身的環(huán)境績效。因此，本文提出假設(shè)：企業(yè)的環(huán)境績效對其融資約束有反向影響。

三、研究設(shè)計(jì)

１．樣本選擇及數(shù)據(jù)來源為了研究鋼鐵企業(yè)的環(huán)境績效對其融資情況的影響，本文選取了２０１６年～２０１８年的上市鋼鐵企業(yè)為研究對象，在剔除掉數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)和ＳＴ企業(yè)之后，終選擇１９家鋼鐵企業(yè)３年的數(shù)據(jù)。本文所用到的數(shù)據(jù)來自鋼鐵企業(yè)年報(bào)、社會責(zé)任報(bào)告和國泰安ＣＳＭＡＲ數(shù)據(jù)庫。２．變量選擇對于衡量企業(yè)環(huán)境績效的變量，由于目前對企業(yè)環(huán)境情況披露的要求并不嚴(yán)格，一部分企業(yè)環(huán)境數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失，在多次篩選之后，決定選取生產(chǎn)過程中ＳＯ２的排放量作為企業(yè)的環(huán)境績效（ＳＯ２）。另外選取企業(yè)的融資約束來衡量企業(yè)融資情況，測度融資約束的方法有很多，Ｈａｄｌｏｃｋ和Ｐｉｅｒｃｅ（２０１０）研究分析了兩種傳統(tǒng)的融資約束測度方法ＫＺ和ＷＷ，他們利用實(shí)證數(shù)據(jù)分析指出，ＫＺ指數(shù)模型存在缺陷，即相同的量化信息被同時(shí)合并到了因變量和自變量中，因此不建議使用ＫＺ指數(shù)作為衡量融資約束的措施。于ＷＷ指數(shù)模型，他們認(rèn)為企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流和企業(yè)的負(fù)債率可能會存在內(nèi)生性，從而使得測量結(jié)果不準(zhǔn)確。為了尋找更合適的衡量融資約束的變量，通過選擇其他文獻(xiàn)中使用過的相關(guān)因素，終給出令人信服的數(shù)據(jù)結(jié)果，Ｈａｄ－ｌｏｃｋ和Ｐｉｅｒｃｅ發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模和年齡這兩個(gè)因素在衡量融資約束時(shí)有顯著的地位和效果，他們終選用公司規(guī)模－年齡即ＳＡ指標(biāo)衡量企業(yè)的融資約束。ＳＡ指數(shù)均為負(fù)值，且ＳＡ指數(shù)越大即其值越小，表明企業(yè)受到的融資約束越嚴(yán)重。具體計(jì)算公式為：對企業(yè)融資情況的控制變量分為兩類：一是企業(yè)的經(jīng)營情況；二是公司治理結(jié)構(gòu)。衡量企業(yè)盈利能力的指標(biāo)為資產(chǎn)收益率（ＲＯＥ），衡量企業(yè)發(fā)展能力的指標(biāo)為營業(yè)收入增長率（Ｇｒｏｗｔｈ），衡量公司治理結(jié)構(gòu)指標(biāo)為董事人數(shù)（ＢＤＮｕｍ）和獨(dú)立董事規(guī)模（Ｒａｔｉｏ）。３．建立回歸模型為了觀測不同情況下環(huán)境績效對融資約束的影響，本文分別加入不同的控制變量觀察是否有不同的回歸結(jié)果，回歸模型分別如下。模型（１）不加入任何控制變量，在模型（２）（３）中分部加入資產(chǎn)收益率（ＲＯＥ）和營業(yè)收入增長率（Ｇｒｏｗｔｈ）作為衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的控制變量，模型（４）中加入董事人數(shù)（ＢＤＮｕｍ）和獨(dú)立董事規(guī)模（Ｒａｔｉｏ）作為衡量公司治理層面的控制變量，后在模型（５）中加入所有控制變量。

四、回歸結(jié)果及分析

模型（１）中不加入任何控制變量，通過回歸結(jié)果數(shù)據(jù)可以看出，在沒有其他變量因素進(jìn)行控制的理想情況下，企業(yè)的融資約束和環(huán)境績效之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系（ｔ檢驗(yàn)結(jié)果在５％的水平下顯著），這和我們的理想預(yù)期一致，即ＳＯ２排放較多、環(huán)境績效較差的企業(yè)，受到的融資約束也越大，反之，環(huán)境治理情況較好的企業(yè)得到了市場對其在籌融資方面的補(bǔ)償，在市場上進(jìn)行融資時(shí)受到的約束被有效緩解。我們在模型（２）中加入資產(chǎn)收益率（ＲＯＥ）作為衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的控制變量，雖然ＳＯ２排放量仍然和融資約束指標(biāo)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系（５％水平下顯著），但是資產(chǎn)收益率并未通過顯著性水平檢驗(yàn)。我們認(rèn)為資產(chǎn)收益率與融資約束可能存在內(nèi)生性，因?yàn)閷τ谄髽I(yè)來說，他們受到的融資約束小，獲得的資金較多，更可能改善企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。同樣地，如果企業(yè)盈利能力較好，外部投資者可能更看好這類企業(yè)，受到的融資約束可能也會更小。模型（３）中我們加入營業(yè)收入增長率（Ｇｒｏｗｔｈ）作為控制變量，回歸結(jié)果與模型（２）類似，環(huán)境績效好的企業(yè)能夠緩解其融資約束，但是營業(yè)收入增長率與融資約束沒有顯著相關(guān)關(guān)系。我們推測這是因?yàn)闋I業(yè)收入增長率較大的企業(yè)，可能代表其正處于生命周期中的成長階段，這類企業(yè)所需要的資金較多，且企業(yè)的經(jīng)營狀況可能不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)較大，所以他們面臨的融資壓力更大，從而受到的融資約束較高。模型（４）中加入董事人數(shù)（ＢＤＮｕｍ）和獨(dú)立董事規(guī)模（Ｒａｔｉｏ）作為衡量公司治理層面的控制變量后，我們發(fā)現(xiàn)所有變量都通過了５％的顯著性水平檢驗(yàn)，且與融資約束指標(biāo)呈正相關(guān)關(guān)系。這很好地說明，環(huán)境績效好且公司治理水平良好的企業(yè)能夠緩解其融資約束。后我們在模型（５）中加入所有控制變量，回歸結(jié)果顯示ＳＯ２排放量仍然在５％的顯著性水平下和融資約束指標(biāo)之間存在正相關(guān)關(guān)系，這說明在同時(shí)控制了公司盈利水平和治理水平之后，良好的企業(yè)環(huán)境績效仍能夠緩解其在資本市場上的融資約束。但是我們可以發(fā)現(xiàn)，相比于模型（１）的理想情況，在加入了控制變量之后，企業(yè)的環(huán)境績效對融資約束的緩解程度有一定的下降，這說明資本市場在進(jìn)行籌融資交易時(shí)不光考慮企業(yè)的環(huán)境績效，還會綜合企業(yè)的其他方面因素進(jìn)行考慮，這和現(xiàn)實(shí)情況是相符的。